Libor: Τρία σκάνδαλα σε ένα

Οι κυβερνήσεις στην Ευρώπη, την Ιαπωνία και τις Ηνωμένες Πολιτείες ερευνούν τώρα 16 μεγάλες τράπεζες για χειραγώγηση επιτοκίων. Στους μήνες που προηγήθηκαν της οικονομικής κρίσης του 2008, πολλοί από τους ισχυρότερους χρηματοοικονομικούς οργανισμούς του κόσμου φέρεται να συνεργάστηκαν για να κρατήσουν χαμηλά το Διατραπεζικό Επιτόκιο Λονδίνου, London Interbank Offered Rate ή αλλιώς Libor. Το Libor, όπως είναι γνωστότερο, υποτίθεται ότι είναι το μέσο επιτόκιο με τον οποίο οι μεγαλύτερες και φαινομενικά ασφαλέστερες τράπεζες στον κόσμο μπορούν να δανειστούν η μια από την άλλη. Η χειραγώγηση του Libor επέτρεψε στους διαπραγματευτές να χειριστούν τις χρηματοπιστωτικές αγορές προς όφελός τους. Κατά τη διαδικασία, αλλοίωσαν την πραγματική αξία βασικών οικονομικών εργαλείων, όπως credit default swaps (σ.σ.: τα περίφημα CDS), παράγωγα και στεγαστικές υποθήκες.

Το σκάνδαλο έχει προκαλέσει εκκλήσεις από πολιτικούς, συμπεριλαμβανομένου του διοικητή της Τράπεζας της Αγγλίας Μέρβιν Κινγκ, για αυστηρότερη ρύθμιση στις πιο ισχυρές τράπεζες του κόσμου. Αλλά οι προτάσεις αυτές παραβλέπουν ένα βασικό σημείο: Ο καθορισμός των τιμών και η χειραγώγηση είναι παράνομες. Έτσι είναι εδώ και πολύ καιρό. Οπότε είναι μάλλον απίθανο ότι η αγορά θα βοηθηθεί επιβαρύνοντας τις χρηματοπιστωτικές αγορές με νομικούς περιορισμούς που απλά διπλασιάζουν αυτά που είναι ήδη θεσμοθετημένα. Μια καλύτερη λύση θα απευθυνόταν στην καρδιά του προβλήματος. Οι ρυθμιστικές αρχές και οι συμμετέχοντες στην αγορά πρέπει να καθορίζουν τα επιτόκια αναφοράς όπως το Libor με έναν τρόπο που να τα κάνει να αντικατοπτρίζουν τις μεταβολές στην αγορά, καθιστώντας αδύνατη την χειραγώγηση.

Η θεμελιώδης αρχή πίσω από τα κυμαινόμενα επιτόκια είναι να επιτρέπεται στην αγορά να καθορίζει το κόστος δανεισμού. Οι πελάτες που δανείζονται με βάση κυμαινόμενο επιτόκιο, αν είναι λογικοί, και τα θεσμικά ιδρύματα που δανείζουν χρήματα με βάση κυμαινόμενο επιτόκιο, αν είναι ηθικά, αναμένουν δύο πράγματα από ένα επιτόκιο αναφοράς. Πρώτον, το επιτόκιο αναφοράς να αντανακλά τις τρέχουσες συνθήκες στις χρηματοπιστωτικές αγορές. Αυτό σημαίνει ότι δεν υπάρχουν τυχαίες διακυμάνσεις - το χρήμα κοστίζει όσο αξίζει. Δεύτερον, το επιτόκιο αναφοράς να μην είναι εύκολο να χειραγωγηθεί. Κανένας λογικός, ενημερωμένος δανειολήπτης δεν θα δανειζόταν χρήματα με κυμαινόμενο επιτόκιο και στη συνέχεια θα εξουσιοδοτούσε τον δανειστή να καθορίζει πότε και πώς θα αλλάζει το επιτόκιο στο μέλλον.

Γι 'αυτό είναι εκπληκτικό ότι το Libor, ο πιο σημαντικός αριθμός του χρηματοπιστωτικού κόσμου, δεν ανταποκρίνεται σε καμία από αυτές τις απαιτήσεις. Το Libor υπολογίζεται από την Ένωση Βρετανικών Τραπεζών (British Bankers ' Association, BBA), μια ισχυρή εμπορική ένωση με έδρα το Λονδίνο, που αντιπροσωπεύει πάνω από 250 χρηματοπιστωτικά ιδρύματα. Αυτές οι τράπεζες βρίσκονται σε 50 χώρες και έχουν δραστηριότητες σε σχεδόν κάθε γωνιά του πλανήτη. Αλλά αντί για το πραγματικό επιτόκιο της αγοράς, οι μεγάλες τράπεζες εκτιμούν το επιτόκιο που νομίζουν ότι θα έπρεπε να πληρώσουν αν έπρεπε να δανειστούν χρήματα από τα άλλα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα. Αυτό είναι διαφορετικό από το να αναφέρουν το πραγματικό επιτόκιο με το οποίο πραγματικά δανείζονται από άλλες τράπεζες.
Κάθε μέρα, η ΒΒΑ θέτει επιτόκια Libor για 15 διάρκειες δανείων σε δέκα διαφορετικά νομίσματα. Στην περίπτωση του δολαρίου, 18 τράπεζες υποβάλλουν το υποθετικό κόστος δανεισμού τους. Η BBA απορρίπτει τα τέσσερα υψηλότερα και τα τέσσερα χαμηλότερα, κάτι που υποτίθεται ότι θα αποτρέψει ένα μικρό αριθμό άστοχων αποτελεσμάτων από το να νοθεύσει τον υπολογισμό, και στη συνέχεια υπολογίζει τον μέσο όρο των υπόλοιπων δέκα για να καθορίσει το ύψος του Libor. Η Thompson Reuters υπολογίζει όλους αυτούς τους συντελεστές για την BBA, και στη συνέχεια δημοσιεύει τα αποτελέσματα, συνήθως γύρω στις 11:45 π.μ. (ώρα Κεντρικής Ευρώπης).

Αφότου η BBA ξεκίνησε το Libor το 1986, credit default swaps, futures, και άλλες κινητές αξίες που αντιπροσωπεύουν τρισεκατομμύρια δολάρια έχουν αγοραστεί και πωληθεί σε τιμές που συνδέονται με το Libor. Το επιτόκιο αποτελεί βασικό σημείο αναφοράς για την «Διεθνή Ένωση Ανταλλαγών και Παραγώγων» (International Swaps and Derivatives Association, ISDA), τον εμπορικό οργανισμό που δημιουργεί τα πρότυπα για την αγορά παραγώγων. Σήμερα, οι τιμές σε χρηματοοικονομικές συμβάσεις αξίας 350 τρισεκατομμυρίων δολαρίων που δημιουργήθηκαν από την ISDA είναι συνδεδεμένες με το επιτόκιο Libor. Έτσι, ακόμη και μια μικροσκοπική χειραγώγηση υπονομεύει την ακεραιότητα των χρηματοπιστωτικών αγορών και στρεβλώνει την κατανομή των πιστώσεων και των κεφαλαίων σε δανειολήπτες και επιχειρήσεις.

Υπάρχουν πολλοί λόγοι για τους οποίους οι τράπεζες θα ήθελαν να χειραγωγήσουν το επιτόκιο Libor. Κατά τη διάρκεια της κορύφωσης της χρηματοπιστωτικής κρίσης, οι ρυθμιστικές αρχές ανοήτως στράφηκαν στο Libor για να δουν την αντίληψη της αγοράς σχετικά με την υγεία των μεγάλων τραπεζών. Μια μεγάλη τράπεζα που αναφέρει ένα χαμηλό επιτόκιο Libor εκλαμβανόταν ως σαν να ήταν σε θέση να δανειστεί χρήματα από άλλες τράπεζες φτηνά και, ως εκ τούτου, θεωρείτο ως ένα ασφαλές μέρος για επενδύσεις. Οι τράπεζες που ανησυχούσαν σχετικά με την προσέλκυση της προσοχής των ρυθμιστικών αρχών μπορεί να υπέβαλαν χαμηλά επιτόκια Libor, προκειμένου να προσπαθήσουν να αποτρέψουν τον ρυθμιστικό έλεγχο.

Ακόμα χειρότερα, μερικές τράπεζες χειραγώγησαν το Libor προκειμένου να βγάλουν λεφτά ή να αποφύγουν ζημιές στα χαρτοφυλάκια των συναλλαγών τους. Για παράδειγμα, όταν οι Αμερικανοί διαπραγματευτές στην Barclays ήθελαν να αυξηθεί το Libor προκειμένου να πάρουν μεγαλύτερο κέρδος σε ορισμένα από τα χρηματοπιστωτικά προϊόντα τους, απλά ζητούσαν από τους συναδέλφους τους στο γραφείο καθορισμού των επιτοκίων στο Λονδίνο να ωθήσουν τους αριθμούς προς τα επάνω ή προς τα κάτω ώστε να ταιριάζουν στις ανάγκες τους. Η Barclays στη συνέχεια υπέβαλλε τεχνητές προσφορές και έπειθε τους ομολόγους της σε άλλες τράπεζες να κάνουν το ίδιο.

Σε νομικά έγγραφα που κατατίθενται σε σχέση με την πρόσφατη διαδικασία δίωξης κατά της Barclays, η αμερικανική Επιτροπή Παραγώγων (Commodities Futures Trading Commission, CFTC) παραθέτει ένα εσωτερικό e-mail της Barclays που εστάλη στις 3 Φεβρουαρίου 2006, στο οποίο ένας διαπραγματευτής έγραψε προς το γραφείο καθορισμού επιτοκίων: «Χρειαζομαστε να έχουμε χαμηλό (Libor) ενός μηνός, και, ει δυνατόν, ένα υψηλό 3 μηνών». Στη συνέχεια, στις 27 Μαρτίου 2006, το γραφείο συναλλαγών είπε στο Λονδίνο, «Χρειαζόμαστε χαμηλό 1m (Libor ενός μηνός) και υψηλό 3 μηνών». Σε ένα e-mail του Μαΐου εκείνης της χρονιάς, ο διαπραγματευτής ζήτησε το Libor να διατηρηθεί στο 5,36, επειδή η διαπραγματευτική θέση του «θα υποφέρει από ένα υψηλότερο επιτόκιο».

Αλλά ακόμη και αν δεν υπήρχε χειραγώγηση, το Libor είναι ένας φτωχός δείκτης της αγοράς. Άλλα επιτόκια αναφοράς, συμπεριλαμβανομένων των πραγματικών επιτοκίων των εντόκων γραμματίων της κυβέρνησης των ΗΠΑ και των ομολόγων, έχουν περισσότερο νόημα. Αξίζει να αναφερθούν τα ευρήματα από το ερευνητικό τμήμα της Ομοσπονδιακής Τράπεζας του Κλίβελαντ, που ανέφερε ότι το 2007 το επιτόκιο Libor και τα επιτόκια στα αμερικανικά έντοκα γραμμάτια άρχισαν να αποκλίνουν σημαντικά. Ενώ στις ΗΠΑ τα επιτόκια των εντόκων μειώθηκαν κατά τη διάρκεια της χρηματοπιστωτικής κρίσης, καθώς οι επενδυτές ζήτησαν την ασφάλεια των κρατικών ομολόγων, το Libor αυξήθηκε, καθώς οι επενδυτές θεώρησαν τις μεγάλες τράπεζες άκρως επικίνδυνες. Τυχεροί δανειολήπτες των οποίων τα κυμαινόμενα επιτόκια συνδέονταν με τα Έντοκα Γραμμάτια είδαν τις μηνιαίες πληρωμές υποθηκών τους να μειώνονται, αλλά οι οφειλέτες των οποίων τα κυμαινόμενα επιτόκια συνδέονταν με το Libor είδε τις μηνιαίες πληρωμές τους να απογειώνονται. Όπως πλέον αποδεικνύεται, αρχής γενομένης από το 2005, πολλές τράπεζες κατηύθυναν δανειολήπτες σε δανειακές συμβάσεις με βάση το Libor και μακριά από εκείνες που βασίζονταν σε αμερικανικούς τίτλους. Μέχρι το 2007, σύμφωνα με την Cleveland Federal Reserve, περισσότερο από το 90% των στεγαστικών δανείων κυμαινόμενου επιτοκίου μειωμένης εξασφάλισης συνδέθηκαν με το Libor. Μέχρι τη στιγμή που κατέρρευσαν τα πάντα, αυτή η στροφή ήταν υπέροχη για τις τράπεζες, βέβαια, αλλά τελικά συνέθλιψε πολλούς δανειολήπτες και βοήθησε ώστε να βυθιστεί η παγκόσμια οικονομία.

Έτσι, το σκάνδαλο του Libor είναι στην πραγματικότητα τρία σκάνδαλα σε ένα. Το πρώτο είναι ο τρόπος που οι τράπεζες ανέφεραν τεχνητά χαμηλά επιτόκια Libor στις ρυθμιστικές αρχές. Το δεύτερο είναι η χειραγώγηση του Libor για κέρδη επί των συναλλαγών. Και το τρίτο είναι η χρήση του Libor για τον προσδιορισμό των επιτοκίων ενυπόθηκων στεγαστικών δανείων όταν ένας καλύτερος δείκτης, όπως τα ομόλογα των ΗΠΑ, ήταν άμεσα διαθέσιμος.

Η τραγωδία είναι ότι όλα αυτά τα προβλήματα θα μπορούσαν να είχαν αποφευχθεί με την επιλογή ενός πιο διαφανούς και αντικειμενικού συστήματος μέτρησης. Ένα τέτοιο σύστημα δεν θα πρέπει να διοικείται ή να είναι διαχειριζόμενο από κανέναν φορέα. Κατ’ αρχήν, αντί να χρησιμοποιεί ένα τραπεζικό υποθετικό, μη υπαρκτό προγνωστικό για τα επιτόκια, η αγορά θα μπορούσε να χρησιμοποιεί τα πραγματικά επιτόκια σε παρατηρήσιμα χρηματοπιστωτικά μέσα, όπως τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα και άλλα κρατικά ομόλογα που εμπορεύονται σε αγορές με υψηλή ρευστότητα. Με άλλα λόγια, να μην χρησιμοποιείται το επιτόκιο με το οποίο οι τραπεζίτες φαντάζονται ότι μπορούν να δανείζονται χρήματα για να καθορίζεται το Libor. Να χρησιμοποιείται το επιτόκιο με το οποίο ένας μεγάλος δανειολήπτης, όπως η κυβέρνηση των ΗΠΑ, δανείζεται χρήματα.

Για παράδειγμα, αντί να κάνει ένα δάνειο κυμαινόμενου επιτοκίου το οποίο είναι κατά τρεις ποσοστιαίες μονάδες υψηλότερα του επιτοκίου Libor, μια τράπεζα θα μπορούσε να κάνει ένα δάνειο που είναι κατά τρεις ποσοστιαίες μονάδες πάνω από το επιτόκιο του ετήσιου έντοκου γραμματίου των ΗΠΑ. Μια τέτοια αλλαγή θα ήταν εξαιρετικά απλή στην εφαρμογή της. Μέχρι τα μέσα της δεκαετίας του 2000, σχεδόν το ήμισυ των στεγαστικών δανείων κυμαινόμενου επιτοκίου είχαν τιμολογηθεί με αυτόν τον τρόπο. Και ουσιαστικά για να εξαλειφθεί το ενδεχόμενο χειραγώγησης, θα μπορούσε κανείς να πάει ένα βήμα παραπέρα. Αντί να χρησιμοποιείται ένα μόνο, απομονωμένο επιτόκιο, θα μπορούσε κανείς να ορίσει το κυμαινόμενο επιτόκιο στον κυλιόμενο μέσο όρο των επιτοκίων ενός κρατικού τίτλου, ας πούμε για μια περίοδο ενός μηνός ή ενός έτους.

Στον κόσμο των χρηματοοικονομικών συμβάσεων, οι κυλιόμενοι μέσοι όροι γενικά θεωρούνται το καλύτερο σημείο αναφοράς για τη ρύθμιση των επιτοκίων. Από την πλευρά των τραπεζών, το πλεονέκτημα του Libor ήταν το γεγονός ότι μπορούσε να χειραγωγηθεί. Αλλά εκτός αν οι τραπεζίτες θέλουν να παραδώσουν ακόμα περισσότερο έλεγχο στις κρατικές ρυθμιστικές αρχές, θα πρέπει να αποκαταστήσουν την ακεραιότητα και την εμπιστοσύνη στο σύστημα. Πρέπει να απορρίψουν το Libor ως το σημείο αναφοράς και να το αντικαταστήσουν με ένα πραγματικό επιτόκιο της αγοράς.

Αν οι τραπεζίτες δεν προχωρήσουν όλοι μαζί σε μια απόφαση, ένα από τα δύο πράγματα θα συμβεί: Η αγορά θα κατακερματιστεί, καθώς μεμονωμένες τράπεζες θα αναπτύξουν τα δικά τους επιτόκια αναφοράς, και οι καταναλωτές θα υποφέρουν, επειδή θα καταστεί σχεδόν αδύνατο να συγκρίνουν και να πάρουν δάνεια από τράπεζες που ανταγωνίζονται μεταξύ τους. Ή, οι κρατικές ρυθμιστικές αρχές θα παρέμβουν ορμητικά. Στη συνέχεια το επιτόκιο αναφοράς θα γίνει γραφειοκρατικό και αποστεωμένο - και οι καταναλωτές θα υποφέρουν ακόμα περισσότερο. Είτε έτσι είτε αλλιώς, οι τράπεζες, χωρίς πελάτες, θα χάσουν. Κι αυτό είναι ένας λόγος παραπάνω για να αναλάβουν την επίλυση του προβλήματος οι ίδιες, και μάλιστα αμέσως.

Copyright © 2002-2012 by the Council on Foreign Relations, Inc.
All rights reserved.

Στα αγγλικά: http://www.foreignaffairs.com/articles/137789/jonathan-macey/libor-three...

Μπορείτε να ακολουθείτε το «Foreign Affairs, The Hellenic Edition» στο TWITTER στη διεύθυνση www.twitter.com/#!/foreigngr αλλά και στο FACEBOOK, στη διεύθυνση www.facebook.com/ForeignAffairs.gr