Η θεωρία της «Νομισματικής Ειρήνης»

Η εν λόγω υποχώρηση των αποδόσεων στο μακροχρόνιο φάσμα της καμπύλης των επιτοκίων σε Ηνωμένες Πολιτείες και Ευρώπη, μηδέ εξαιρουμένης φυσικά και της Ιαπωνίας που προσπαθεί να αντιμετωπίσει από την δεκαετία του 1990 το ανεπιθύμητο φαινόμενο του μόνιμου αποπληθωρισμού, μαρτυρά τις τρέχουσες προσδοκίες των διεθνών αγορών ότι τόσο ο πληθωρισμός όσο και τα (πραγματικά) επιτόκια θα παραμείνουν χαμηλά για αρκετό χρονικό διάστημα μέσα στην επόμενη δεκαετία. Με άλλα λόγια, έχοντας διανύσει μια περίοδο περίπου επτά ετών από το ξέσπασμα της κρίσης οι αγορές δεν αναμένουν επιστροφή στην «κανονικότητα» τουλάχιστον για το προσεχές ορατό διάστημα. Ο Κρούγκμαν αναφέρει μάλιστα ότι: «Η ασθενική ζήτηση και η προκατάληψη προς τον αποπληθωρισμό αποτελούν διαχρονικά ζητήματα’, εξηγώντας τις προειδοποιήσεις του ιδίου για τον κίνδυνο όλος ο κόσμος να αντιμετωπίσει την εμπειρία της Ιαπωνίας [17]. Περιγράφοντας την εντυπωσιακή πτώση των μακροπρόθεσμων επιτοκίων στις αγορές ομολόγων, χαρακτηρίζει το φαινόμενο ως «Great Capitulation» (Μεγάλη Υποχώρηση): «Μέχρι προσφάτως οι επενδυτές κινήθηκαν σαν να συνέχιζαν να περιμένουν την επιστροφή σε ό,τι συνηθίζαμε να θεωρούμε ως κανονικές συνθήκες. Σήμερα αναγνωρίζουν κατ’ ουσίαν ότι η επίμονη αδυναμία είναι η νέα κανονικότητα. Αυτό σημαίνει χαμηλά βραχυπρόθεσμα επιτόκια για πολύ μεγάλο διάστημα και χαμηλά μακροπρόθεσμα επιτόκια αμέσως μετά» [18].

Στη μεγαλύτερη εικόνα, εξάλλου, παρατηρώντας την εξέλιξη των επιτοκίων από τις αρχές της δεκαετίας του 1980 τόσο στο βραχυπρόθεσμο τμήμα όσο και στο μακροχρόνιο κομμάτι της «καμπύλης αποδόσεων» καταγράφεται πτωτική τροχιά στις περισσότερες προηγμένες οικονομίες του πλανήτη, σε ρυθμό και μέγεθος που πάντως ποικίλουν από χώρα σε χώρα, παράλληλα με την σημαντική υποχώρηση του πληθωρισμού (Reinhart, 2016b) [19]. Συνεπώς, αν θεωρήσουμε ως διαχωριστική γραμμή τη χρηματοπιστωτική κρίση του 2008-2009, το φαινόμενο συγκριτικά χαμηλότερων μακροπρόθεσμων επιτοκίων σε σχέση με το «κανονικό» επίπεδο που θα προέβλεπε η μακροοικονομική θεωρία παρατηρείται, και στην περίοδο προ της κρίσης, αλλά και στα χρόνια που ακολούθησαν μέχρι και σήμερα. Ακριβώς στα μέσα της δεκαετίας του 2000, δηλαδή μερικά χρόνια πριν την κρίση, το φαινόμενο της σχεδόν επίπεδης, ενίοτε μάλιστα και ανεστραμμένης, καμπύλης των αμερικανικών επιτοκίων (προκύπτουσας λόγω των χαμηλότερων αποδόσεων στο μακροπρόθεσμο τμήμα της συγκριτικά με ό,τι θα ανεμένετο «κανονικά») είχε χαρακτηρισθεί ως «αίνιγμα» (conundrum) από τον τότε πρόεδρο της Ομοσπονδιακής Τράπεζας, Άλαν Γκρίνσπαν [20]. Το ίδιο φαινόμενο ερμηνεύθηκε εν συνεχεία από τον μετέπειτα πρόεδρο της Fed, Μπεν Μπερνάνκι, πάντοτε στην περίοδο προ κρίσης, όταν ο τελευταίος επανειλημμένως και εμφατικά τόνισε το ρόλο που διαδραματίζει ο παγκόσμιος «κορεσμός αποταμιεύσεων» (savings glut) στο χαμηλότερο του κανονικού επίπεδο των μακροπρόθεσμων επιτοκίων/αποδόσεων [21]. Αμφότεροι οι, πρώην πλέον, Αμερικανοί κεντρικοί τραπεζίτες αναφέρονταν στα ομόλογα του αμερικανικού δημοσίου, οι τιμές των οποίων διαμορφώνονταν σε επίπεδα αποδόσεων χαμηλότερα από εκείνα που θα προέβλεπε ένα σύνηθες μακροοικονομικό μοντέλο. Προσφάτως, δηλαδή μερικά χρόνια μετά το διαχωριστικό σημείο που αναφέραμε, προκειμένου να τοποθετήσουμε χρονικά τις σημαντικές οικονομικές θεωρίες που αναπτύχθηκαν με σκοπό να ερμηνεύσουν την πτωτική τροχιά των επιτοκίων, είτε σε απόλυτο επίπεδο είτε, συγκριτικά, υπό την μορφή περισσότερο οριζόντιων καμπύλων αντανακλώντας τα χαμηλότερα του «κανονικού» μακροπρόθεσμα επιτόκια, ο Αμερικανός πρώην υπουργός Οικονομικών Λάρι Σάμερς επικαλέσθηκε μια θεωρία που πρωτοεμφανίσθηκε κατά την δεκαετία του 1930 στον απόηχο του κραχ της Wall Street το ’29. Πρόκειται για την υπόθεση της «χρόνιας στασιμότητας» (secular stagnation [22]) η οποία στοιχειοθετείται από το συστηματικά χαμηλότερο επίπεδο επενδύσεων και ρυθμών ανάπτυξης στις προηγμένες οικονομίες και συνιστά, σύμφωνα πάντοτε με τον Σάμερς, την ισχυρότερη δύναμη που οδηγεί καθοδικά το επίπεδο των επιτοκίων. Τοποθετείται δε χρονικά ξεκινώντας από την εποχή του «αινίγματος» κατά Γκρίνσπαν, αν όχι νωρίτερα από αυτήν. [23]

Από την άλλη πλευρά, ο Piketty (2014, σ. 100) υποστηρίζει ότι: «Αυτό που παίζεται τον 21ο αιώνα είναι η ενδεχόμενη επάνοδος σε μια ιστορική κατάσταση ασθενούς μεγέθυνσης... η μεγέθυνση υπήρξε πάντοτε σχετικά ασθενής, αν εξαιρέσουμε κάποιες έκτακτες περιόδους ή φαινόμενα σύγκλισης... θα είναι ακόμη ασθενέστερη στο μέλλον, τουλάχιστον όσον αφορά την δημογραφική της συνιστώσα».

Επισημαίνουμε την διαφορετική οπτική θεώρηση της ιστορικής εξέλιξης των ρυθμών οικονομικής μεγέθυνσης στην πολύ μακρά περίοδο από τον 18ο αιώνα μέχρι σήμερα, σε σχέση με την μελέτη των τελευταίων εκατό ετών, περιλαμβανομένων των δύο μεγαλύτερων κρίσεων, του 1930 και του 2008.

ΤΟ ΣΠΑΣΙΜΟ ΤΗΣ «ΦΟΥΣΚΑΣ»