Το τέλος του μαγικού χρήματος

Εν ολίγοις, η αγάπη της Fed για τις μελλοντικές οδηγίες χρειάζεται επανεξέταση. Με την άρνησή της να αυξήσει τα επιτόκια αμέσως και περιμένοντας μισό έτος προτού επιτύχει άνοδο 75 μονάδων βάσης, η Fed επέτρεψε να επιδεινωθεί ο κακός πληθωρισμός, ένα σφάλμα το οποίο η οικονομία θα το πληρώσει πλέον ακριβά. Αλλά τα καλά νέα είναι ότι το μάθημα από αυτό το λάθος είναι ξεκάθαρο. Μερικές φορές η Fed θα πρέπει να ενεργεί χωρίς να ειδοποιεί τις αγορές. Μερικές φορές η ταχύτητα είναι η προτεραιότητα.

ΔΙΝΟΝΤΑΣ ΠΡΟΣΟΧΗ ΣΤΙΣ ΑΓΟΡΕΣ

Το τελευταίο λάθος της Fed ήταν να αγνοήσει την οικονομική φούσκα που φούσκωσε το 2021, σηματοδοτώντας ότι δημιουργούνται προβλήματα. Όπως και με την υπερβολική πίστη στην μελλοντική οδηγία (forward guidance), η πολιτική αγνόησης της φούσκας αντανακλούσε ένα βαθιά ριζωμένο αντανακλαστικό μεταξύ των κεντρικών τραπεζιτών. Η προέλευσή του χρονολογείται από το 1996, όταν ο πρόεδρος της Fed, Άλαν Γκρίνσπαν, αμφισβήτησε με ζήλο την «παράλογη πληθωρικότητα» της Wall Street. Οι τιμές των μετοχών προχώρησαν στην άνθηση κατά την διάρκεια του επόμενου έτους και οι ηγέτες της Fed κατέληξαν στο συμπέρασμα ότι το να σχολιάζουν τις αγορές ήταν μια ανόητη υπόθεση. Η καλύτερη πολιτική, αποφάσισαν, ήταν να παραμένουν σιωπηλοί σχετικά με τις ραγδαίες ανόδους, και στην συνέχεια να μειώνουν τα επιτόκια μετά το σκάσιμο [της φούσκας] για να προστατεύσουν την οικονομία.

Το να βρεθούν οι κορυφώσεις της αγοράς είναι δύσκολο, και η επιφυλακτικότητα της Fed είναι κατανοητή. Δεδομένου ότι οι κεντρικές τράπεζες έχουν ένα κύριο μέσο πολιτικής -το επιτόκιο- δεν μπορούν να ανταποκριθούν σε δύο ξεχωριστά σήματα, εάν αυτά δείχνουν σε διαφορετικές κατευθύνσεις: εάν, για παράδειγμα, η οικονομία φαίνεται αδύναμη ενώ η χρηματιστηριακή αγορά δείχνει φουσκωμένη. Ωστόσο, η στάση «στραβά μάτια» της Fed για τις φούσκες έχει πάει υπερβολικά μακριά. Τις δύο τελευταίες υφέσεις πριν από το σοκ της COVID-19 το 2020 ακολούθησαν τραυματικές διορθώσεις της αγοράς —η κατάρρευση των dot-com του 2000-2001 και η κατάρρευση των στεγαστικών δανείων το 2007-8. Στις σύγχρονες χρηματοοικονομικές οικονομίες, οι τιμές των περιουσιακών στοιχείων είναι απλώς πολύ σημαντικές για να αγνοηθούν. Αποτελούν ταυτόχρονα ένα σήμα πιέσεων στις οποίες η Fed θα πρέπει να ανταποκρίνεται και μια προειδοποίηση για αναταραχή εάν η Fed δεν κάνει τίποτα.

Σε συζητήσεις τα τελευταία είκοσι χρόνια σχετικά με αυτό το θέμα, το στρατόπεδο του «στραβά μάτια» έχει εστιάσει σε περιπτώσεις στις οποίες μια κεντρική τράπεζα αύξησε τα επιτόκια για να σπάσει μια φούσκα, μόνο για να αντιστρέψει την πορεία της όταν η αύξηση βλάπτει την πραγματική οικονομία. Αλλά αυτό είναι παραπλανητικό. Κανείς δεν προτείνει ότι οι κεντρικοί τραπεζίτες πρέπει να αυστηροποιούν [την οικονομία] όταν η ανεργία είναι αυξημένη, ο πληθωρισμός είναι σημαντικά κάτω από τον στόχο, ή η ανάπτυξη είναι υποτονική: φυσικά η πραγματική οικονομία πρέπει να είναι η προτεραιότητα. Αλλά μερικές φορές η Fed αντιμετωπίζει συνθήκες στις οποίες οι δείκτες της πραγματικής οικονομίας είναι σταθεροί, ενώ οι χρηματο-οικονομικοί φαίνονται θετικά πληθωρικοί. Υπό αυτές τις συνθήκες, οι φουσκωμένες τιμές των περιουσιακών στοιχείων είναι ένα μήνυμα ότι η Fed θα έπρεπε να αυστηροποιήσει περισσότερο από όσο αν στόχευε απλώς τον πληθωρισμό. Τα προηγούμενα παραδείγματα περιλαμβάνουν τα τέλη του 1998 και τις αρχές του 1999, όταν η Fed επέτρεψε στη μανία των dot-com να γίνει ξέφρενη˙ και το 2004–5, όταν αγνόησε την φούσκα των στεγαστικών δανείων.

Στα μέσα του 2021, μια πολιτική στήριξης ενάντια στους οικονομικούς ανέμους θα είχε επίσης εξυπηρετήσει καλά την Fed. Την 1η Ιουλίου, ο δείκτης με βαρύτητα στις εταιρείες υψηλής τεχνολογίας Nasdaq έκλεισε στις 14.522 μονάδες [18], ένα τρομακτικό 48% πάνω από την κορύφωσή του την παραμονή της πανδημίας. Εν τω μεταξύ, τα ακίνητα ήταν στον αφρό, τα κρυπτονομίσματα ανθούσαν, και οι διασημότητες δημιουργούσαν Εταιρείες Εξαγορών Ειδικού Σκοπού (Special Purpose Acquisition Companies, SPACs) -μηχανισμούς για την εισαγωγή των εταιρειών στο χρηματιστήριο αποφεύγοντας τον κατάλληλο έλεγχο. Ακόμα κι αν η Fed πίστευε ότι ο αρχικός πληθωρισμός ήταν παροδικός, οι τιμές των περιουσιακών στοιχείων φώναζαν ότι η οικονομία γινόταν θερμή. Πάρα πολλά χρήματα κυνηγούσαν πολύ λίγα μέσα αποταμίευσης. Εάν η Fed είχε συνυπολογίσει τα χρηματο-οικονομικά σήματα στις αποφάσεις της, θα είχε αυστηροποιήσει νωρίτερα και η οικονομία θα μπορούσε να είχε γλιτώσει από τον πληθωρισμό του 2022.

Εξ ου και το δεύτερο σαφές μάθημα για τους μελλοντικούς ηγέτες της Fed. Όταν οι τιμές των περιουσιακών στοιχείων ανεβαίνουν, δώστε προσοχή. Ανάλογα με το τι συμβαίνει με την πραγματική οικονομία, αυτό θα μπορούσε κάλλιστα να είναι ένα μήνυμα για αύξηση των επιτοκίων.

ΔΙΔΑΧΘΕΝΤΑ ΜΑΘΗΜΑΤΑ

Πού αφήνουν όλα αυτά την υπόθεση του μαγικού χρήματος; Για το άμεσο μέλλον, είναι εκτός τραπεζιού. Προτεραιότητα πρέπει να είναι ο έλεγχος του πληθωρισμού, απαραίτητη προϋπόθεση για την διατήρηση της αξιοπιστίας της Fed, χωρίς την οποία η οικονομική σταθερότητα είναι αδύνατη. Δυστυχώς, αυτός ο αγώνας ενάντια στον πληθωρισμό μπορεί να πάρει χρόνο. Οι τρεις δεκαετίες χαμηλού πληθωρισμού και χαμηλών επιτοκίων από το 1992 έως το 2022 ήταν εν μέρει το αποτέλεσμα της παγκοσμιοποίησης, η οποία άσκησε πτωτική πίεση στις τιμές. Σήμερα, η παγκοσμιοποίηση έχει σταματήσει και η νέα μόδα για την συσσώρευση στρατηγικών εμπορευμάτων και τον επαναπατρισμό των προμηθειών σε φίλιους τόπους (“friend-shoring”) θα είναι πληθωριστική. Προσθέστε την γήρανση του πληθυσμού και την πιθανότητα οι νέοι εργαζόμενοι να επιμείνουν σε μια ευέλικτη εργασιακή προσέγγιση, και η Fed ίσως να χρειαστεί να εφαρμόσει αυστηρότερη πολιτική από όσο το προηγούμενο τέταρτο του αιώνα. Η προσδοκία που επικράτησε στα τέλη της δεκαετίας του 1990, ότι θα μπορούσε [ο κόσμος] να βασιστεί στην Fed για να προστατέψει την οικονομία από σχεδόν κάθε είδους σοκ, ίσως πρέπει να αναθεωρηθεί. Τα επόμενα χρόνια μπορεί να είναι τραυματικά.